金融学--阅读材料-第23部分
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盏姆绞街圃旖鹑诠δ埽敲淳捅匦胪ü恢址羌际跣缘淖橹呗岳唇档头缦铡＃�7＇艾伦、盖尔（2002）指出，合并银行的好处之一是将不对称信息内部化，从而可以更有效地提供流动性。所以，一个拥有很大数目的相对较小的银行系统可能比一个只有几家大银行的银行部门更容易导致金融不稳定。当然，在考虑银行系统的时候，这不仅与单个银行的规模相关，而且与银行体系的结构和银行之间的相互竞争有关。
熊彼特（1937）认为，银行的规模越大，越具有创新能力。这是因为其抵御风险的能力越强。从银行创新的角度来看，大量的创新均是增大银行自身的风险，例如NOW 账户，增大了资产负债表风险。同样，也只有大银行才能发售高风险的衍生品，例如卖出看跌期权。企业创新的基础是人力治本，银行创新的基础是规模。这正是基于银行与一般企业的特殊性，银行需要首先控制自身的经营风险而扩大规模，进而才可能在规模上升后进行工具创新。
（二）两种代理成本
现代企业理论认为，企业是一系列合约的联结（nexus of contracts）。企业治理结构其实是各生产要素所有者通过一系列合约所形成的彼此间相互制约的关系，这种关系决定了对企业资源的控制权以及剩余索取权的分配形式。资本所有者是企业治理结构中不可或缺的利益主体，决定资本所有者究竟是股东还是债权人的融资方式，也就成为影响企业治理结构的关键因素之一。Aghion和Bolton（1992）认为，融资结构的选择其实是控制权在不同证券持有人之间分配的选择，最优的负债比例是在该负债水平上导致企业破产时将控制权从股东转移给债权人。Hart（1995）指出，关键问题是设计出合理的融资结构，以限制经营者的机会主义倾向。
在股东治理结构框架下产生了两个层次的委托…代理关系。这种所有权与控制分离的治理结构，不可避免地会产生代理问题，导致“股权代理成本”。Jensen和Meckling（1976）系统地阐述了股权代理成本的含义，指出所有者在治理结构框架内对企业资源的控制可能由于代理问题的存在而受到削弱。影响股东控制权程度的主要因素有：1、监督成本的差异。有效监督代理人的监督成本越高，股东对企业的控制权越小。一方面，很大的监督成本意味着监督的难度很大；另一方面，监督成本越高，小股东越是缺乏监督的积极性，越有可能选择“搭便车”的策略，从而越有可能降低大股东的监督积极性。监督成本的大小与股权集中程度有关。2、股东差异。从性质上区分，股东包括个人股东和机构投资者。股东差异也是影响股东控制程度的重要因素，相对于分散的个人股东而言，机构投资者具有能力上的监督优势以及更高的监督积极性，Fama（1985）认为银行如果成为股东，将是企业最有效的监督主体。Carter（1992）认为，对公司的监控在很大程度上取决于机构投资者，如果机构投资者不履行监控职责，对公司的监控问题则很难解决＇8＇。3、股权契约内容规定上的差异。股权融资契约对股权所有者对企业资源的控制权做出了规定，如股东投票权限的大小，投票比例等产生于习惯、法律等制度性差异。4、市场控制。市场控制是指通过资本市场对公司治理的一种外部控制机制，即所谓的“用脚投票”的监督方式以及并购和接管。当股东无法从内部有效监督经营者时，他可以选择出让股份而退出；同时，当由于经营者经营不善造成公司绩效低下时，通过公司并购和接管更换经营管理层的机制始终是存在的，对于现任经营者而言，并购的威胁可以有效地缓解和抑制企业治理中的代理问题。但是，市场控制机制有效发挥作用需要一些前提条件，首先，资本市场必须高度成熟，其次，公司股权相对分散，最后，股权必须具有高度的流动性。
当债权人引入公司治理后，在投入资本总额不变的前提下，增加或减少债务融资还会改变所有者的股权份额，在经营者也持有公司部分股权且股权数额既定的情况下，这种改变意义重大。Jensen与Meckling（1976）指出，增加经营者的股权份额或者使其成为唯一的所有者，就可以减少或避免“股权代理成本”。在投入资本总额及经营者股权既定的条件下，增加债权资本会相应减少股权资本，从而增大经营者的持股比例。但是，增加举债筹资的数量又会产生另外一种代理成本，随着经营者股权份额的增加，经营者和（或）其他股东为了追求高额的投资回报，往往热衷于把资本投入高风险的项目，原因在于，如果项目成功，经营者和（或）其他股东会获得高额的投资收益，如果项目失败，有限责任制度会把失败转嫁给债权人。因此，这种代理成本其实是在债权人把资本委托给企业经营者和股东经营的过程中，由于经营者和股东的机会主义倾向而产生的代理成本，可以称为“债权代理成本”。均衡的所有权结构决定于股权代理成本和债权代理成本的平衡，即股权融资的边际代理成本等于债权融资的边际代理成本。由此可见，债务融资方式的控制效应主要体现在：
1。引入债权人有助于缓和经营者与所有者的利益冲突。当资本投入总额一定时，用举债融资部分替代股本融资，可以增大经营者的持股比例，从而在一定的程度上缓解经营者与所有者的利益冲突。
2。引入债权人有助于抑制和缓解股东与经营者之间代理问题，加强所有者对公司的控制。对代理问题的抑制和缓解，既来自于经营者股权份额的上升，也来自于以下的原因：第一、负债融资减少了企业的自由现金流量，从而缩减了经营者低效使用资源的空间，限制了经营者的工作消费。按照Jensen（1986）的定义，自由现金流量是指以低于资本成本的收益率进行投资的现金流量，而这种现金流量超过了所有可以带来正收益的净现值。在无法有效监督经营者的情况下，经营者倾向于把自由现金流量用于满足自身效用，从而造成企业资源的低效或无效配置。第二、债务可以促使经营者努力工作。＇9＇
3。债权代理成本增加可能使债权人利益受损。如果假定银行债权人具有完备信息，那么债权人可以预期到债权代理成本，并采取相应的措施（比如用脚投票）避免承担这部分成本，在这种情况下，债权代理成本由经营者和（或）其他股东承担。但正如Simon （1961）所言，人“在主观上追求理性，但只能在有限程度上做到这一点”。
七、银行的产权选择
与其他企业完全不同，商业银行的资本结构中，股权资本与债权资本的比例相差很大。出于控制风险和降低债权人代理成本的动机，银行应该具有怎样的产权结构？这是一个问题的焦点。
（一）大股东与小股东
大股东与小股东具有完全不同的治理能力，所以其行为也有很大的差异。小股东不能控制银行，特别是大型银行，小股东在监督经理人的行为中选择“搭便车”。＇10＇大股东会出于自身的利益控制银行内部人。Stiglitz（1985）认为，保证公司价值最大化的最重要方法之一是使公司股权集中。极端情况下，个人或单个家族拥有公司，有极大的动力使其价值最大化。Slhleifer and Visny （1986）和Huddart （1993）的模型显示，公司价值随着大股东持股比例的增加而增加，但也有例外。Admati，Pfleiderer and Zechner（1994）指出，因为大股东规避风险，所以相反的情况会出现。所以，对于股东结构的研究表明，大股东的存在能增强公司价值，但如果大股东更倾向于控制风险时，就能有效控制风险。换言之，对于商业银行而言，一个或多个风险规避的大股东往往能成为降低银行风险的重要机制。
Burkart 、Gromb and Panunzi （1997）考虑了大股东的监督成本和收益时，得出一个崭新的结论。他们指出，持股数量的上升可能会限制事后的资源滥用，但也可能打击管理层事前的创造性。Bolton and Von Thadden（1998a ，1998b ）发现，大额控股与资产流动性之间存在一个权衡，即大额控股带来监督能力上升但也导致流动性下降。所以，在大股东与小股东这样的结构分析中，控制力、流动性和创造性之间存在着权衡关系。
（二）私人股东与公共股份
shleifer（1998）对于私有产权与共有产权进行了一次概括。他认为私有产权的激励功能产生“持续的活力”是私有制度比共有制度的优势。但这只是一个很大的概念，由于并不运用在特定的产业，所以与“国家像一个歧视性的垄断者一样，在不同的领域设立不同的产权”（诺斯，1992）相抵牾。La Porta、Lopez…de…Silanes、shleifer（1998）采集了49个国家的数据，发现外部融资主要取决于法律体系对小投资人的保护力，而且这同时影响股票市场和债券市场的发展。他们通过法律特征和法律实施的力度的研究发现，采用法国民法体系的国家具有最弱的小投资者保护和最弱的资本市场。这个实证研究至少给出了一个启示：法律的外在制约可能导致外部融资机构采用不同的产权结构。
在一些特殊的例子中，随着公司规模的增大，只存在相对意义上的大股东，而不存在绝对意义上的大股东。同样，私人股权与公共股权可以被清晰地认识，但不能有效地实施。例如，1990年，通用汽车两个最大的机构投资者股东对前10年的利润不满，并试图在总裁退休、总裁继任者的选择上发表看法，但这遭到了管理层的断然拒绝。管理层的拒绝之所以有效，是因为这两个最大的股东的持股额均不超过1％（Mark J。Roe ，2002）。＇11＇暂时不考虑银行巨型化的动力来源，简单从银行巨型化这一事实中就可以看出，如果银行股权的分布越来越离散，那么银行的私有产权就逐渐会被变成公共资产，被银行内部人所把握。如果银行股东太多，难以克服沟通成本时，或者在投票的“不可能原理”发生在股东大会上时，银行经理人不仅拥有了全部的经营权，而且拥有了人事权，从而成为了经营权的世袭者。银行的内部人控制在很多国家表现得很充分。
把国家的作用考虑进来，由于银行具有“太大而不能倒闭”的法则，大银行出现危机时，就只能采用“国家化”以提供流动性。由于国家具有主权信用，这成为起承担最后风险的基本理由。正如存在日本可能会在2005年之前实施银行国家化的预期一样（Takeo Hoshi andKashyap ，2002），我们必须充分理解一个事实：基于对绩效的考察，股权集中可能是有必要的；基于风险控制，股权集中，甚至是国家化也是必要的。
另外还存在一种产权模糊化的趋势。在转型国家中，由于外部的法律体系不健全，大量的私人部门逐渐呈现出一定的国有化特征。＇12＇产权模糊化是为了获得产权保护，而且能获得国家资源实施中便利。华民（1998）、罗金生（2002）认为银行模糊产权是转型过程中的一种特殊情况。中小银行往往会要求地方政府作为一个模糊的所有者加入其经营活动，分享银行的收益，并帮助银行解决由市场不完全所造成的各种不利于银行开展正常经营活动的信息与制度障碍。在这类银行的产权中，政府的产权大多是虚拟的，甚至无法计算。当然，他们的论述中主要描述了信息不完全（而不是信息不对称）导致的银行产权模糊化，而没有从风险规避的角度进行考察。在风险规避的情况下，特别是本身已经积聚了大量风险之后，银行利用产权模糊化的方式改变储蓄人的预期具有很重要的作用。其次，由于渐进式改革过程本身的不确定性很高，私有产权是否能获得有效的保护，也是以一种风险的形式体现出来。所以，银行产权模糊化过程，与其说是产生于信息不完全，不如说是产生于风险规避。其次，如果国家是强大的，即掠夺型国家，那么任何组织成为国家的代理人都将是有利可图的。在泛政治化的经济体，如印度尼西亚和中国台湾，经济组织的国家化和私营化总是交织在一起。
（三）基于银行治理的产权安排
严格来讲，如果缺乏相应的公司治理安排，任何形式上的产权界定都可能是无效率的。基于契约理论和公司治理系统（governance system ）的研究，这一观点浮出水面。任何治理系统只是因为契约不完全而派生的问题（Zingale ，1998），如果契约是完全的，以控制权分配为核心的治理问题可以通过事前的谈判来解决，所以治理系统本身是不需要的。＇13＇产权界定与控制权分配有以下几个特点：
首先，产权界定的成本在控制权分配的边际上递增。意思是说，49％到50％这一个产权界定和交易的成本最高。而1％到2％之间产权交易成本很低。产权的价格是由控制权交易市场的均衡条件得出的。
其次，随着银行规模的增大，内部人获得控制权的可能性上升。如果考虑代理人之间的串谋，产权界定的功能并没有真正意义。如果说有什么意义的话，也变成一个风险承担者的概念。Berle 与Means （1933）认为，由于公司所有权分散在如此众多的股东手里，股东已不再能真正行使权利，去监督经营者的行为，股票持有者正在失去对其资源的控制，随着股权的扩散，所有者利益与经营者利益冲突的结果总是以有利于经营者一方而结束。
第三，企业和银行的内部人可能通过获得控制权而侵害股东的利益，但股权人也可能掠夺其他利益相关人。Grossmann and Hart（1980）敏锐地指出，如果存在企图增加公司价值的敌意收购者，则现有股东有强烈的激励去搭便车。这也被后来的实证研究所证明。另外，La Porta，Lopez…de…Silanes and Zamarripa （2002）构造了一个“打劫”（looting ）模型，表明了银行股权人对债权人的掠夺。�
