克鲁格曼的预言-第6部分
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现在所发生的是，一些传统的新经济公司那令人失望的盈利额提醒了投资者们，创造性的破坏不仅仅局限于那些“恐龙”们1喻庞大而传统的公司。——译者注。一个在某项令人振奋的新技术（如光学纤维或无线网络）上略有优势的小公司可能会成为下一个“英特尔”，而英特尔自己则可能成为下一个“IBM”。但如果一个公司只在某项技术上有优势，它就有可能会由于更新的技术占据中心地位而变得更加没有价值。
那该如何解释当前的科技股滑坡呢？这点可以从两个相反的方面来解释。一是有充分的理由可以说明市场反应过度了，投资者们被传统的新经济公司令人失望的业绩挡住了视线，而无视正发生在新经济公司里的那些骄人的成就。二是投资者们意识到科技公司也终会衰落，就应该对他们愿意为这些公司所支付的资金予以限制，即使是那些前景光明的公司也不例外。技术进步那令人叹为观止的步伐可以让大公司猛然崛起，同样的，也可能意味着这些公司只是昙花一现。
第1章 非理性繁荣 比萨饼法则
2000年7月9日
由于憧憬和畏惧、贪婪和妒忌作祟，长久以来，对股市做一个理性的探讨是很困难的。如今政治又参与进来，进行这样的讨论就更加不容易了。股票高回报率的承诺在今天看来都与20年前的拉弗曲线起到了同样的作用。换一种说法就是，它帮助政治家们，特别是那些想实行社会保障私有化的政治家们，为“不劳而获”披上了漂亮的外衣。
但仍然有人讨论股市价格的前景，而且各方都有着不同的观点。
去年，股市看涨人士主宰了股市的舆论，但最近我们一直听到很多来自有经验的股市看跌人士的声音，像《非理性繁荣》的作者罗伯特·希勒或《华尔街价值投资》（ValuingWallStreet）的合著作者安德鲁·史密瑟斯（AndrewSmithers）和史蒂芬·赖特（StephenWright）。他们的观点很简单：根据历史标准，当前的股票价值超出了常规。当前，平均每个公司的市盈率是其历史平均水平的两倍多；“q”值，即公司的市场价值与其基础资产价值之比，也是一样的情形。而在以前，市盈率或“q”值过高经常预示着将会发生资本流失。因此，这一观点当然不容忽视。
然而未来将会和过去一样吗？有经验的股市看涨者，比如1993年颇有影响的畅销书《股票长线法宝》的作者杰里米·西格尔指出，投资股票在历史上曾是一项高收益、低风险的投资。的确，那时候投资股票是如此的精明，以致人们愿意支付比实际价值更高的价格。所以根据历史标准看起来很高的估价也许不能代表非理性繁荣的魔力上升，而只能说明非理性悲观主义的下降。这个观点也理应受到重视。
不过，重要的是要认识到如此复杂的牛市所存在的局限性。股票的长期回报率倾向于和盈利收益率——人们经常谈论的市盈率的倒数——相等。因此，即使你认为股票的风险还不是特别高，这只能说明股价已经足够高了，以致盈利收益率——进而股票的长期回报率——不会高出无风险资产（如债券）的回报率。而现实已经是这样了（实际上有一些偏差）。所以，老练的股市看涨者的观点既不能说明股票价格仍然被大大低估了，也无法证明现今股票的高价格将使投资者获利，就像几十年前投资者们在价值被低估的股票上获得了高回报率一样。
我强调这一点的原因在于，如果你不了解它，你就可能会把精明的股市看涨者同那些第三派的“疯狂的股市看涨者”相混淆。后者通常坚持以上观点中的某一个或全部。
这是“疯狂的股市看涨者”自己所积极倡导的一种混淆。比如，1999年出版的《道指36000点》的作者们就宣称他们的观点是基于西格尔教授的著作，而且感觉起来这种说法似乎没有问题。但这就像在说，菠萝棉花糖香肠配方的比萨主要是基于生面团一样。的确，生面团是制作比萨的非常关键的成分；但还有其他同样重要的以及不确定的成分。
有经验的股市看涨者和股市看跌者的说法都是值得认真探讨的，但对于“疯狂的股市看涨者”的观点，就没有参考的必要了。
但这都是一些带攻击性的言论，且这种攻击是不平等的。我自己一直被强烈的指责为前后矛盾，因为我既批判了疯狂的股市看涨者，又说了西格尔教授很多好话。换句话说吧，“去年你还曾对菠萝棉花糖香肠配方的比萨嗤之以鼻，而现在你却说你十分喜欢吃比萨。哈！你已经改变了你的立场！”
那么现在让我来为股票价格制定一个比萨法则。我喜欢吃比萨，而你也应该喜欢——就是说，你应该认真考虑一下这个观点，即股票市场根据历史标准似乎被高估了，实际上却并不是这样。正如你确实喜欢吃比萨，你也没必要把某些人想让你吃的香肠一块儿吞下去。
第1章 非理性繁荣 道琼斯的损害
2001年9月2日
1999年末——大概就是乔治W。布什第一次宣布他的减税计划的时候——我正在一个啤酒比萨店里用午餐，在那儿的吧台上方有一台电视机，可以供顾客们看ESPN体育频道。但当时并没调到这个台，而是正在播CNBC财经报道。我径自想着：“今天股市将以糟糕的表现结束。”事实上，的确如我所料。
道琼斯指数在1999年历史性的第一次跨越万点大关。尽管在接下来的2000年初，股指又从这一标志性水平稍稍跌落，但这实在不算什么——投资者们都舍弃了令人厌烦的道琼斯而转投纳斯达克股，这不过是非理性繁荣的一种逆向的副作用而已。另一方面，在上周，发生了一件值得一提的事情：普遍的市场不景气使道琼斯指数跌破了10000点。股市泡沫时代现在已经彻底结束了。但它留下了多么大的一片混乱啊！
直到现在，股市泡沫还常常直接影响到经济状况。一谈到股市繁荣的年代，人们就会联想到“新经济”带来的欣喜、商业投资十分活跃和巨额资金注入了信息技术产业。当然，现在许多公司都意识到它们投资得太多了。这种资本过剩有可能使商业投资持续低迷。
这不是一个令人振奋的想法。但股市泡沫对经济产生的直接影响还只是冰山一角。它还对我们国家的政治产生了可怕的影响。
毕竟，乔治W。布什刚好在泡沫出现以前提出减税计划并不是偶然的。股市热和减税热之间有着一种密切的联系，而且这种联系是双向的。
一方面，在20世纪90年代末，右翼媒体曾经是股市的积极推动者。特别是《华尔街日报》，它的评论文章极其热衷于写一些关于股票评估的怪论，但这些看法还是积极乐观的。还记得《道指36000点》吗？有人指出，这些理论都建立在模糊数学之上，并奉劝人们不能指望投资股票永远都有高回报，这明显是危险的左翼分子在作怪。
但是更重要的原因却在于另一方面：股市泡沫提供了这样一种环境，在这种环境中，可以让实际上不负责任的政策建议暂时看起来似乎可行。
最近预算盈余的消失多少是由牛市造成的呢？认识到这一点是很重要的。1994~2000年间，税率并没有提高，但作为GDP一部分的税收收入却增加了，这主要来源于对资本利得征收的附加税。造成这种局面是因为一种错觉，即政府感觉到人们手中都持有大量的现金以及大幅减税还足以维持预算。当这种错觉占据主导地位时，乔治W。布什的税收计划便出台了。
而今，人们逐渐认识到了现实。但不幸的是，尽管刚浮出水面的现实来得如此及时，阻止了一场社会保障方面的灾难，因为乔治W。布什签署的其他政策建议也是基于对泡沫经济的错觉，它还是未能制止一场灾难性的税收减让。
当然，你可能会想，为什么乔治W。布什没有仔细考虑一下呢？为什么他会认为，他在1999年末那种兴旺的牛市时期实行的税收计划，在2001年的后泡沫经济时代也同样适用呢？而他的官员们也一定很清楚税收收入正如沉石般在下降，另一方面，他们却一再向温顺的国会保证一切都很正常。
但至少我们从这届政府的做法里认识到了一件事，那就是，它从不根据变化的实际情况来改变它的计划；它所做的只是改变一点推销其计划的说辞。所以税收减让仅仅是被重新贴上了“反衰退措施”的标签而已，实际上它很难胜任这项工作。在这件事上，政府也仍未放弃继续对社会保障实行私有化的努力。既然它已经无法再用股市这一精美的外壳来吸引公众，就改用虚构的危机来吓唬他们。
无论如何，已经造成了巨大的损失。股市泡沫引致了糟糕的政治决策和商业决策；而我们将在以后的许多年里，为此付出代价。
第2章 国外风起云涌 亚洲出了什么问题？
《财富》1998年3月2日
对于亚洲金融危机，我应该感到有一点兴奋，甚至是高兴。你瞧，金融危机是我研究的专题之一。在20年前，我写的第一篇重要的经济论文的题目就是“国际收支平衡危机模型”（AModelofBalanceofPaymentsCrises）。这让我看起来有点儿像一个飓风追逐者正巧赶上了一场恐怖的龙卷风。其实我和其他人一样，对那些只能住在废车场的贫困者们感到惋惜，但我也感到些许激动，因为我们有机会见证这一令人震惊的场面。我还可以为我这种复杂的感觉做出解释：当经济某一方面出问题时，你可以从中学到的关于全球经济如何运行的知识，比经济一切正常时学的要多得多。并且，可能我们在这场危机里汲取的教训能够帮助我们避免，或者至少是更好地应对下一场危机。
那我们究竟在亚洲的这场危机里学到了什么呢？对货币的投机性冲击并不是最近才出现的，我们中的一些人甚至早在20年前就发出警告说，东南亚国家可能蕴含着经济风险，但是这场危机涉及的广度和深度都是我们始料未及的，所有人都感到了震惊。这场灾难告诫我们，在我们过去的经济体系里，还存在着没有被预料到的金融风险。
到现在，我们对亚洲发生的事情已经十分清楚了。目前为止，就把它当成是由两幕场景组成的一场演出，第一幕是有关轻率的行为，第二幕是有关它的后果。但没有人知道，我们离结局还有多远。这场演出是已经谢幕了呢，还是接下来会有一场悲剧的终幕？
第一幕是泡沫的故事。我们现在看来，危机始于糟糕的银行系统。在所有目前身陷危机的国家里，银行基本上没有公有和私有的界限，如果有的话，也是十分模糊的。部长的侄子或者总统的儿子可以开一家银行，并从国内民众和国外贷款者那里筹集资金，每个贷款人都相信他们的钱是安全的，因为这些机构背后都有官方的支持。政府对银行存款提供担保是全球通行的做法，但是通常，这些担保都会有一些附带条件：银行所有者必须达到资金上的一些要求（即银行对自有资金要承担风险），银行要严格限定业务，进行谨慎的投资，等等。而在亚洲国家里，很多人似乎都被授予了特权而不用承担责任，从而纵容了他们在竞争中玩着“正面我赢，反面其他人输”的把戏，而贷款又为极具投机性的房地产投资和野心勃勃的公司扩张提供了资金支持。
第一篇美国的泡沫问题第2章国外风起云涌··外国投资者们在投资决策上的轻率，使泡沫进一步膨胀了。这些投资者们往往急于把钱投到遥远的国家里，而他们除了知道这些国家正在迅速发展以外，对其他一无所知。有一段时间，泡沫也曾经自我维持着，盲目贷出的贷款创造了房地产市场和股市的繁荣景象，这让银行的资产负债表及它们的客户看起来比实际状况要好。
亚洲迅速进入了下一步——泡沫的破灭。这一天迟早会来临，从某种意义上说，这一点很明显。在这个并非完美的世界里，亚洲市场对资产价值的盲目乐观是不现实的，亚洲的集团公司在对所有国家的所有市场进行渗透的尝试上，与他们的西方同行相比也好不了多少。但是由于投机性泡沫经不起悲观情绪的冲击，经济崩溃更快地到来了：一旦数量可观的投资者们开始怀疑泡沫会破灭时，它就真破灭了。
这样，亚洲进入了螺旋式下降。焦急的投资者们开始从银行撤资，导致资产价格猛跌。一旦资产价格开始下降，政府是否还会支持那些剩余的存贷款就更加值得怀疑，投资者们就逃跑得更快了。外国投资者都蜂拥着寻找出路，迫使货币贬值，从而进一步加深了危机。因为银行和公司会发现，他们用泰铢和卢比表示的资产开始贬值，而以美元表示的负债却不幸地坚挺着。
事实上是什么导致了这种恶性循环呢？管它是什么呢！反正一旦条件具备了，任何一件小事都能引发一场山崩。也许原因是半导体市场的滑坡以及美元对日元汇率的上升，但是即使不是，也会有其他的因素来触发危机。
当然，亚洲金融的内部崩溃也使得经济实际上发生了衰退。一部分原因是资产价值的崩溃让人们觉得自己更加贫困，从而抑制了消费需求；另一部分原因是股市价格不振和高利率使得投资低迷。但是也有令人不安的供给方面的影响。尽管运转不灵的银行是这场危机的源头，但是有效的银行系统仍然是经济引擎的极其重要的润滑剂。由于一些亚洲国家中银行系统事实上已经处于瘫痪状态，这样，引擎也显示出了停止运转的迹象，甚至那些本应获利丰厚的公司，如出口商们，都由于缺乏贷款支持而受到了制约。简而言之，这是一个可怕的却又很值得注意的现象。
这场危机会变得更糟吗？如果有第三幕，那就是经济和政治间的相互作用：经济危机将导致政治不稳定
